隨著通策醫(yī)療宣布超7億元控股和仁科技，上市公司之間“A吃A”再添一例。據(jù)初步統(tǒng)計，包括中聯(lián)重科入主路暢科技、華潤三九收購昆藥集團、紫金礦業(yè)擬購ST龍凈、格力電器加碼盾安環(huán)境等案例在內(nèi)，今年以來“A吃A”運作趨于頻繁，目前涉及資金總額已近百億元。

“A吃A”并購模式，產(chǎn)業(yè)整合特征明顯，背后均指向橫向協(xié)同或縱向整合，這與此前A股市場中出現(xiàn)的炒殼邏輯迥異。以格力電器和紫金礦業(yè)暗戰(zhàn)盾安環(huán)境為例，前者希望借此提高空調上游核心零部件的競爭力和供應鏈的穩(wěn)定性，后者則旨在提升公司鋰資源儲量和產(chǎn)量。從并購目的來看，在產(chǎn)業(yè)整合主導下，A股并購的市場邏輯已從此前的“證券化套利”轉變成“產(chǎn)業(yè)整合與業(yè)務協(xié)同”。

“A吃A”趨向頻發(fā)，本質可以視為產(chǎn)業(yè)資本加速對優(yōu)質資產(chǎn)的跑馬圈地。這既折射出并購主體力求外延式發(fā)展的新路徑，也驗證著并購標的在估值與管理方面的多維優(yōu)勢。

從并購主體來看，具備較高產(chǎn)業(yè)整合能力的行業(yè)龍頭成為本輪“A吃A”的主導力量。龍頭的核心優(yōu)勢之一在于現(xiàn)金流充裕。從今年“A吃A”式并購來看，雖然交易方式囊括了協(xié)議轉讓、定增、換股吸收合并等多種類別，但是產(chǎn)業(yè)龍頭相對充足的現(xiàn)金流無疑成為并購醞釀和成行的核心支撐。

通策醫(yī)療、華潤三九、物產(chǎn)中大、格力電器等并購方去年賬面貨幣資金多則千億元，少的也有億元。良好的現(xiàn)金流為企業(yè)在市場新生態(tài)下的并購提供了充足彈藥：一方面為主導并購提供籌碼，另一方面也更容易給出較高估值，使其在產(chǎn)業(yè)邏輯層面的整合擴張更有動力。

同時，從并購主體自身戰(zhàn)略而言，也折射出內(nèi)生增長與外延路徑選擇之間的新權衡。龍頭公司在強融資能力和強資源調動能力的加持下，在補齊產(chǎn)業(yè)鏈條和挑高市場天花板方面，不再單向選擇從零開始，而更傾向于調動市場資源配置的既有成果。如此，可以更快實現(xiàn)規(guī)模效應和協(xié)同效應。從這個意義上說，手上有錢、眼前有路，是產(chǎn)業(yè)龍頭向A股同行或產(chǎn)業(yè)鏈伙伴頻頻拋出“橄欖枝”的核心支撐。

從并購標的視角來看，估值、信披和管理方面的優(yōu)勢則是今年“A吃A”案例頻發(fā)的另外一維。

隨著A股市場震蕩，越來越多的公司出現(xiàn)低估值特征，從而降低并購主體的運作成本。這既體現(xiàn)在“殼費”成本的驟降，也體現(xiàn)在隨著部分擁有核心競爭力護城河的中小規(guī)模公司PE和PB的走低，估值越來越反映其內(nèi)在的資產(chǎn)價值和產(chǎn)業(yè)價值方面。

以和仁科技為例，公司前腳與廣州國資“分手”，隨后很快尋找了通策醫(yī)療作為新買家。不過從先后兩次易主方案來看，雖然均為股權轉讓+放棄表決權，但是交易價格降低三成左右。

這種估值優(yōu)勢從“A吃A”所發(fā)生的行業(yè)中也可以找到折射。今年以來，上市公司之間的整合多發(fā)生在機械、醫(yī)藥等相對傳統(tǒng)行業(yè)，這些行業(yè)一二級市場估值更為接近。從這個角度考量，“A吃A”案例的增多，或可看作部分標的市場估值處于底部區(qū)間的表征。

同時，“好內(nèi)控”也是降低并購風險的重要考量。內(nèi)延式發(fā)展路徑相對穩(wěn)定，但也失之于保守；外延式并購路徑相對高效，但也面臨整合風險。相較于非上市公司而言，公眾公司在信息披露、公司治理、管理內(nèi)控等方面存在諸多優(yōu)勢。在“好估值”和“好內(nèi)控”的雙重加持下，中小市值中的優(yōu)質上市公司，對于行業(yè)龍頭和產(chǎn)業(yè)資本能夠形成更強的吸引力。

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